中国石油 价格在30-32元相对较为合理
主要观点:
(1)目前中国油气生产行业中,中国石油、中国石化和中海油三家公司占有90%以上的份额,而三大公司中,中国石油在油气的储量、产量和运力方面占有三分之二以上的份额。
(2)勘探与生产板块在公司的盈利结构中处于支配性的地位。其利润直接受惠于持续上升的原油价格,和成品油市场价格几乎没有关系。成本、税费以及石油特别收益金的增加使其利润率略有下降。
(3)原油价格较高而成品油价格受到限制,令炼油业务持续亏损或者微利的状况很难得到改善。
(4)从采油、炼油两块业务的整体来看,外部油价的上涨主要导致利润在板块间的重新分配,不会对其整体盈利能力带来严重冲击。
(5)若新的成品油定价体系--"原油加成本"办法得以实施,公司将获得整体盈利提升的重要契机。
(6)IPO项目在未来两年内对公司的利润贡献不大。且有关项目在油价动荡剧烈的情况下,未来的不确定性将会增加。
(7)如果市场没有太大变动,中国石油A股上市后的交易价格应该在30元以上,30-32元是相对较为合理的水平,而40元可能是一个短期内难以逾越的整数点。
一、业务简介
中国石油是我国最大的油气生产商和销售商,也是世界最大的石油公司之一。目前中国油气生产行业中,中国石油、中国石化和中海油三家公司占有90%以上的份额,而中国石油在这三家油气公司中,具有明显的相对优势。
公司的业务分为勘探与生产、炼油与销售、化工与销售、天然气与管道四大业务板块。从分部利润数据来看,2004年、2005年、2006年以及今年上半年勘探与生产业务板块的分部利润比重分别高达83.50%、107.15%、109.37%和89.01%,显示这一业务板块的利润在其盈利结构中占据支配性的地位。
不过,从板块的收入数据看,2004年以来公司勘探与生产板块的收入比重在34-39%之间,明显低于炼油与销售板块在50%左右的收入比重。从各板块的毛利率分布情况不难看出其中的原因。
由于实现油价持续大幅上升,近年来公司勘探与生产板块的平均毛利率高达50%以上,而炼油与销售板块却仅在盈亏平衡线上徘徊。
二、主要业务盈利能力分析
1、勘探与生产勘探与生产
板块在公司盈利结构中具有支配性的地位,在可以预见的未来年份,这一板块将持续成为公司高盈利的重要保证。
其一,公司拥有极其丰富的油气资源,油气已探明储量在三大石油公司中的占比高达70%以上。最近三年公司原油和天然气的储采比分别高达14年和33.7年,也就是说,未来十多年十年内,公司的已探明油气出量可以确保油气产量稳中有升,而不会出现"油荒气荒"的局面;
其二,在油气产量稳步增长的条件下,勘探与生产板块的盈利可直接受惠于高企的原油价格。公司勘探与生产业务板块生产的原油,超过80%的部分直接供给炼油与销售板块,剩余部分销售给中国石化的炼油厂、境外公司或者机构以及其它地方炼油厂。交易价格均以市场价格为准,并随国际油价水涨船高。因此油价的上升将直接带来这一业务板块收入和利润的增加,而和国内成品油定价几乎没有关系。
简单的盈利模式使得原油价格的提升在板块盈利上直接表现出来,但一些负面因素也相伴而生且不容忽视。有关数据显示,勘探与生产业务板块的毛利率在2005年达到60.84%的峰值之后,2006年以来便逐渐下降。主要原因在于以下几个方面:
(1)油价的上涨导致油田服务业费用的增加,近年来国内材料、燃料及动力等生产资料价格都有不同程度的上涨,这也导致其油气生产成本的提升。此外,资源税和消费税的增加也是导致毛利率下降的另一重要因素。从图3可以看出,扣除特别收益金后的每桶原油费用呈逐年提升态势。
(2)中国政府从2006年3月26日起,对石油开采企业征收的特别收益金。2006年全年和2007年上半年,公司分别缴纳石油特别收益金289.14亿元和149.42亿元,分别相当于每桶原油34.8元和35.6元。
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